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上周公布的两个制造业PMI“一升一降”，产生背离：5月官方制造业PMI录得48.8%（环比-0.4pct），处于荣枯线之下；而财新PMI录得50.9%（环比+1.4pct），处于荣枯线之上。两大PMI指数“各奔东西”，究竟该信谁？哪个指数又会率先“回头”？

两大PMI指数的背离其实并不陌生。根据我们统计，历史上官方PMI和财新PMI发生背离的概率为33.0%。由于官方PMI和财新PMI的统计样本、统计时间、调整方式等方面存在差异，两大指数发生背离的情况时有发生。不过，5月两大指数的“分道扬镳”更显特殊：不仅环比变动方向不一，而且分别处于荣枯线上下两侧的情况更是少见。

财新PMI更偏“出口”；官方PMI则兼顾国内和海外，综合性更强。通过官方PMI和财新PMI的统计样本来看，官方PMI样本企业覆盖全国，同时受国内外经济环境因素影响；而财新PMI涵盖的企业大多位于东部沿海地区，这些企业的出口占比更高。基于此，我们猜测官方PMI可能与制造业投资（内需）的相关性更高、财新PMI与出口（外需）的相关性更高。结果显示，官方PMI与制造业投资的相关性强于财新PMI，但与出口金额的相关性稍微弱于财新PMI，符合我们的猜想。

投资降温+出口韧性=两大指数的背离。再结合现在的经济形势来看，此次官方PMI和财新PMI的“背道而驰”就不显意外了。目前宏观基本面整体表现为制造业投资降温、而出口保持韧性，使得以投资（内需）为导向的官方PMI下滑，而以出口（外需）为导向的财新PMI却上升。

往后看，怎么变？由外需驱动的财新PMI赢得了一时，却怎么也赢不了“一世”。在高利率的背景下，欧美的总需求仍处于下行通道；越南进出口连续数月下降，5月数据仍显萎靡；这些都是全球需求低迷的“缩影”。单从各国最新PMI数据来看，美国、欧元区、越南等PMI均迎来下滑，外需的“持续发力”看起来并不可靠。因此，在积压订单势能逐步消耗之后，我们预计接下来偏外需导向的财新PMI将迎来冲击，并很有可能逐步向官方PMI靠拢。

上周高频数据显示：终端需求表现分化，供给仍偏弱。汽车销量动能不足，新房销售反弹、二手房销售降温；出行人流量相对稳定，但是整车货运量仍处于近3年同期的最低位。开工方面建筑业趋缓，汽车生产节奏平稳。食品及工业品价格初步企稳。流动性方面，月初资金利率回升。

风险提示：东盟、俄罗斯及其他新兴经济体经济增长不及预期，对外需拉动不足，导致经济进一步加速放缓。疫情二次冲击风险对出口造成拖累。欧美经济韧性超预期，资金大幅回流欧美市场。

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